[P1] Yarımkeçirici səhmləri aralıq seçkilər ərəfəsində ucuzlaşıb. Yüksələn faiz dərəcələri əsas katalizator ola bilər, lakin mən ümumi tezislə bağlı fikrimi dəyişdim. Yaxın gələcəkdə sıçrayışlar olsa da, bunun "dib nöqtəsi" olduğunu düşünmürəm və əksinə, sektorun qarşıda əhəmiyyətli dərəcədə daha çox dəyişkənliklə üzləşə biləcəyi qənaətindəyəm. Sektoru "sat" reytinqinə endirirəm. Sonuncu dəfə yarımkeçirici sektorunu əhatə edəndə, onu "ağlabatan qiymətə böyümə" ('GARP') xüsusiyyətləri ilə "al" kimi qiymətləndirmişdim. O vaxtdan bəri sektor ucuzlaşıb. Ticarət əleyhinə getdikdə təslim olmaq heç vaxt xoş deyil, lakin düşünürəm ki, yanılmışam və reytinqi aşağı salmalıyam, hətta mənim ayı mövqeyim sonda erkən sübut olunsa belə. [P2] Yüksək faiz dərəcələri Sİ -nin inkişafı ilə üzləşən ən aşkar mənfi maneədir. Meta Platforms, Inc. ( META ) səhmləri güclü nəticələrə baxmayaraq ucuzlaşdı, çünki investorlar gələcək Kapital Xərclərini (CapEx) maliyyələşdirmək üçün lazım olan kapitalın artırılmasından narahat ola bilərlər. Ümumilikdə, analitiklər Sİ şirkətlərinin 2027-ci ildə "təxminən 700 milyard dollar yeni istiqraz" buraxacağını gözləyirlər. Borc faizlərinin, yaddaşın və digər elementlərin artan dəyəri şübhəsiz ki, inkişafla bağlı riski artıracaq. Bu, yalnız icra riskini artırmır, xüsusilə də gəlirli pul axını olmayan şirkətlər üçün, həm də investisiyaların potensial ROI -sinə (Gəlir Üzərində Gəlir) təzyiq göstərə bilər (daha sonra bu barədə). Mən yüksək faiz dərəcələrini ən aşkar risk adlandırdım, lakin bu, bəlkə də ən vacib deyil. Bunun əvəzinə, investorlar Kapital Xərclərinin uzunmüddətli dayanıqlılığına diqqət yetirməlidirlər. [P3] Başlamaq üçün, inkişafla bağlı müştəri konsentrasiyası riskini qəbul etməliyik. Mən yalnız Sİ laboratoriya gəlirlərinin əhəmiyyətli bir hissəsinin VC tərəfindən dəstəklənən müştərilərdən gəldiyini göstərən təxminlərə istinad etmirəm. Mən həmçinin şübhələnirəm ki, oxucular NVIDIA Corporation ( NVDA ) və digərləri üçün biznesin böyük əksəriyyətini hiperskalatorların təşkil etməsindən xüsusilə narahat olmaya bilərlər. Axı, bu bizneslərin bir çoxunun güclü balans hesabatları və güclü pul axını yaradan əsas biznesləri var. Lakin bu, doğru sual və ya narahatlıq sahəsi deyil. Analitik təxminləri göstərir ki, proqnozlaşdırılan bulud gəlirlərinin qeyri-adi dərəcədə əhəmiyyətli bir hissəsinin yalnız OpenAI və Anthropic kimi qabaqcıl laboratoriyalardan gəlməsi gözlənilir. Başqa sözlə, bütün Sİ inkişaf ticarətinin bu iki müştəridə cəmləşdiyi arqumentini irəli sürmək olar ki, onlar hələ ardıcıl gəlirlilik sübut etməyiblər. [P4] Bu məni növbəti fikrimə gətirir: Kapital Xərclərindən adekvat ROI -nin olmaya biləcəyindən narahat olmağa başlayıram. Analitik təxminlərinə görə, Sİ şirkətləri "investisiyalarını əsaslandırmaq üçün 2030-cu ilə qədər illik 2,5 trilyon dollar dan 3 trilyon dollar a qədər gəlir əldə etməlidirlər ki, bu da bugünkü rəqəmlərdən təxminən 14 dəfə çoxdur." Bu, inanılmaz texnologiya ilə mənfəət arasındakı fərqi vurğulamaq üçün vacib bir andır. Mən Sİ -ni sevirəm və özümü "güc istifadəçisi" hesab edirəm. Lakin onun özünü doğruldacağına dair hələ də ciddi şübhələrim var. [P5] Başlamaq üçün, tələb olunan illik gəlir üçün 2,5 trilyon dollar lıq təxmini təhlil edək. Əgər 1 milyard Sİ müştərisi olduğunu fərz etsək, bu, hər müştəri üçün ayda təxminən 208 dollar Sİ gəliri deməkdir. Düşünürəm ki, oxucu əksər istehlakçıların Sİ üçün və ya hətta 20 dollarlıq aylıq plan üçün pul ödəmədiyini təsdiq edə bilər. Öz adımdan deyə bilərəm ki, müxtəlif 20 dollarlıq aylıq planların və həmçinin META -nın Muse üçün 100 milyon həftəlik token büdcəsinin verdiyi səxavətli hesablama imkanlarını nəzərə alsaq, mənim Sİ xərclərim çox təvazökardır. Bəs müəssisə xərcləri necə? Bu, bəlkə də təhlilimin ən kritik hissəsidir. [P6] Birincisi, kodlaşdırma və qeyri-kodlaşdırma istifadə halları arasında fərq qoyaq. Sİ kodlaşdırma üçün çox faydalı olduğunu sübut edib. Lakin "token-makslaşdırmanın" dayanıqlı bir tendensiya olduğunu düşünməməliyik. Eyni mükafat uğrunda bu qədər qabaqcıl laboratoriyalar rəqabət apararkən, rəqabətli kodlaşdırma modellərinin qiymətləri daim (və kəskin şəkildə) azalıb ki, bu da sürətlə təkmilləşən açıq çəkili modellərlə birlikdə məni Sİ kodlaşdırma bazarının uzunmüddətli perspektivdə (ən azı gəlir baxımından) dünyəvi maneələrlə üzləşə biləcəyi qənaətinə gətirir. Əlbəttə, bir çox müştəri ən asan istifadə halları üçün belə qabaqcıl modellərdən istifadə edə bilər, lakin yenə də bunun uzunmüddətli dayanıqlı olduğu fərz edilməməlidir. Müəssisələrin tətbiq olunan istifadə hallarının böyük əksəriyyəti ( 90% -dən 95% -ə qədər düşünün) üçün ucuz qabaqcıl və ya açıq çəkili modellərdən istifadə edəcəyini gözləyirəm. Qalan 5% -dən 10% -ə qədər istifadə hallarının xərclərdəki nəzərdə tutulan azalmanı kompensasiya edəcəyini deyil, sadəcə olaraq bu istifadə halları üçün aparıcı qabaqcıl modellərdən istifadəni nəzərdə tutduğunu gözləyirəm. Açıq desək, deyirəm ki, hazırda "token-makslaşdıran" bir müştəri cari istifadəsinin yalnız 5% -dən 10% -ə qədəri üçün eyni modellərdən istifadə edə bilər və qalan istifadəni daha ucuz modellərlə əvəz edə bilər (aylıq xərclərinə təsirləri özünüz hesablaya bilərsiniz). [P7] Ölü atı döydüyüm üçün üzr istəyirəm, lakin bunu təkrarlamalıyam: "çətin" istifadə halları həddindən artıq gəlir əldə etmək üçün köməyə gəlmir. Bu məni növbəti fikrimə gətirir: qabaqcıl texnologiyanın davamlı təlimi proqnozlaşdırılan qızıl mədəninə gətirib çıxarmaya bilər. Kapital Xərclərinin böyük bir hissəsi təlimlə əlaqədardır, çünki təlim intellektdə əlavə qazanclar əldə etmək üçün eksponensial olaraq daha çox hesablama tələb edir. Lakin burada kritik bir problem var. İntellektdə hər hansı bir əlavə qazanc artıq nüfuz etmiş bazarlar üçün bazarı artırmır. Məsələn, kodlaşdırmada, əgər mövcud modellər artıq iş üçün uyğundursa, müştərilər eyni iş üçün ən son qabaqcıl modeldən istifadə etmək üçün daha çox pul ödəməyəcəklər (əksinə, köhnə modellərin qiymətlərinin düşmə tendensiyalarını nəzərə alsaq, eyni işlər üçün getdikcə daha az pul ödəyəcəklər). Bu, gələcək Sİ gəlirlərinin artımının kodlaşdırma bazarlarından kənardan gəlməli olduğunu nəzərdə tutur. Lakin bütün mövcud istifadə hallarına baxmayaraq, tunelin sonundakı qızılın kifayət qədər böyük olduğuna dair böyük şübhələrim var. [P8] Məsələn, kodlaşdırma halını götürək, burada müəssisə müştəriləri Sİ üçün bəzən bütün maaşlara bərabər ola bilən dəyərə görə deyil, token istifadəsinə görə pul ödəyirlər (qiymətlər azalmağa davam edir). Sİ -nin inanılmaz dəyər təqdim edə bilməsi o demək deyil ki, müştərilər təqdim olunan dəyərin ekvivalentini ödəyəcəklər. Sİ -nin qiymətinə Sİ məhsul təminatçılarından gələn təklif və rəqabət daha çox təsir edib və təsir etməyə davam edəcək. Suyun, elektrikin, internetin, video axınının və ya hətta smartfonların sərfəli qiymətini düşünün. Qeyd edirəm ki, "Jevons paradoksu" daim istifadə olunsa da, vəziyyəti xilas etməyə bilər. Əlbəttə, nəzəri olaraq daha ucuz Sİ daha çox qəbulu təşviq edə bilər. Lakin bu qəbul işçi qüvvəsinin istifadəsi baxımından bəzi daxili məhdudiyyətlərlə üzləşə bilər (orta işçinin əlavə kompensasiya olmadan iş günündən daha çox Sİ -dən istifadə edəcəyinə şübhə edirəm), yəni orta proqram mühəndisi üçün istifadə hazırda (cari 8-10 saatlıq iş günü üçün) artıq maksimuma çatmış ola bilər. Beləliklə, Sİ xərçəng tədqiqatlarına və ya buna bənzər hər hansı bir şeyə yol açsa belə, proqnozlaşdırılan gəlir əldə etmənin Kapital Xərcləri üzərindəki ROI -ni əsaslandırmaq üçün kifayət qədər olacağına çox şübhə edirəm. [P9] Unutmayın ki, Magnificent 7 ümumi bazarın böyük bir hissəsini təşkil edir. Biz həqiqətən də bazarın qalan hissəsinin Sİ üçün ödəmək üçün böyük büdcələrə sahib olmasını gözləyirikmi? Lakin yenə də, daha vacibi, müştərilərdən alınan qiymətin Sİ kodlaşdırmasının biznes modelinə daha çox bənzəyəcəyini gözləyirəm ki, bu da tokenlərə və təqdim olunan dəyərin bir hissəsinə görə qiymətləndirilir. Bu, müştərilərin daha yüksək ödənişli kodlaşdırma maaşlarına qarşı Sİ büdcələrinə daha çox xərcləməyə meylli ola biləcəyini qeyd etmək üçün yaxşı bir andır. Bu məni o qənaətə gətirir ki, bir nöqtədə bütün bu Kapital Xərclərinin məqbul bir ROI üçün kifayət qədər gəlir gətirməyəcəyi aydın olacaq. [P10] Bu, aşağıdakı kimi baş verə bilər: Anthropic və OpenAI sonda hiperskalatorlara qarşı geniş öhdəliklərini yerinə yetirmək üçün kifayət qədər gəlir və mənfəət artımı əldə edə bilməyə bilərlər. Hiperskalatorların itirilmiş bu biznesi açıq çəkili tokenlərin satışı ilə kompensasiya edə bilməsi ehtimalı azdır, çünki onlar qabaqcıl laboratoriyalara təlim və nəticə tokenlərinin satışından əhəmiyyətli dərəcədə daha yüksək marjalar əldə edirlər (açıq çəkili modellər qabaqcıl modellərdən əhəmiyyətli dərəcədə ucuzdur və əlaqəli gəlir bölgüsü müqavilələri daşımır). ROI çatışmazlığı aşkar olduqda, hiperskalatorların Kapital Xərclərini kəskin şəkildə azaltmasını gözləyərdim, çünki aşağı ROI -li Kapital Xərclərini maliyyələşdirmək üçün sərbəst pul axınını yönləndirmək (və borc götürmək) artıq mənasız olardı. [P11] Qeyd edirəm ki, mən həmçinin "hesablama çatışmazlığının" əsasən bütün qabaqcıl laboratoriyalardan gələn aqressiv təlimdən qaynaqlandığı və mütləq nəticə ehtiyacından qaynaqlanmadığı arqumentini də irəli sürə bilərdim. Oxucuya agent Sİ -ni dəstəkləmək üçün nə qədər hesablama gücünün lazım olduğunu təxmin etməyi və bunu artıq mövcud olan və növbəti bir-iki il ərzində istifadəyə veriləcəyi gözlənilən hesablama infrastrukturu ilə müqayisə etməyi təklif edirəm. Əminəm ki, oxucu mənimlə eyni nəticəyə gələcək: agent istifadəsi üçün real hesablama çatışmazlığı yoxdur, çünki hər hansı bir çatışmazlıq əsasən təlimdən (xüsusilə OpenAI və Anthropic -dən) qaynaqlanır. Lakin məsələ bundadır: bu hissənin heç bir əhəmiyyəti yoxdur. Agent Sİ -nin daha çox hesablama gücü tələb edib-etməməsi özlüyündə davamlı Kapital Xərclərini dəstəkləmək üçün kifayət qədər güclü bir səbəb deyil. Əgər agent Sİ adekvat ROI təmin edə bilmirsə, o zaman uzunmüddətli perspektivdə inkişafın davam edəcəyini gözləməzdim. [P12] Bu müşahidələrin yarımkeçirici ticarəti üçün ciddi nəticələri var. NVDA , Broadcom Inc. ( AVGO ), Micron Technology, Inc. ( MU ) və digərlərinin səhmləri 2027-ci ildən sonra orta böyüməni və ya ən azı dayanıqlığı qiymətləndirir. Lakin mənim əsas ssenarim artıq uzunmüddətli dayanıqlı böyüməni nəzərdə tutmur. Mən Sİ -nin cəmiyyətimizin demək olar ki, hər bir sahəsinə nüfuz etdiyi, lakin əsasən hər bir istifadə halı üçün ən ucuz Sİ modelində işlədiyi bir gələcək görürəm. İntellektdəki əlavə təkmilləşdirmələrin bunu əsaslandırmaq üçün kifayət qədər ROI -yə gətirib çıxarmadığı aydın olduqda, bütün qabaqcıl laboratoriyaların bu qədər aqressiv təlimə davam edəcəyini gözləmirəm. Düşünürəm ki, qurulmuş Sİ infrastrukturu 2027-ci ilin sonuna qədər tam agent Sİ -ni gücləndirmək üçün kifayət qədər olacaq, əgər indi bu mərhələdə deyilsə. [P13] Bu, Sİ infrastrukturu ticarəti üçün pis bir vəziyyət yaradır. Böyümə 2027 və hətta 2028-ci illərdə güclü olaraq qala bilər. Lakin əgər mən haqlıyamsa və bu xərclərin böyük əksəriyyəti agent Sİ nəticəsini gücləndirmək üçün həqiqətən zəruri deyilsə və ya daha vacibi, miqyasda adekvat ROI yarada bilmirsə, o zaman bütün bu biznes əsasən yalnız hiperskalatorlar səhmdar kapitalını məhv etməyə davam etməyi seçsələr davam edəcək. Mən bu cür gəlir və mənfəətin getdikcə daha aşağı əmsallarla qiymətləndiriləcəyini gözləyərdim ki, bu da güclü böyüməyə və dəyərləndirmələrin görünüşdə getdikcə aşağı düşməsinə baxmayaraq səhm qiymətlərinin mübarizə apardığı çaşdırıcı bir fenomen yaradır. [P14] Yarımkeçirici səhmləri geri çəkilmədən sonra ucuz görünə bilər və sıçrayış üçün hazır ola bilər. Lakin bəzi çətin suallar verdikdən sonra Sİ ticarətindən ehtiyatlanmağa başlamışam ki, bu sualları asanlıqla təkzib etmək mümkün deyil. Qısası, Sİ -nin məqbul bir ROI əldə etmək üçün tələb olunan gəlirlərə yaxın bir şey yaradacağına şübhə edirəm və həmçinin Kapital Xərclərinin böyük əksəriyyətinin təlim üçün istifadə edildiyi qənaətindəyəm ki, bu da hesablama gücündə süni şəkildə qəbul edilən çatışmazlıq yaratmışdır. Mən Best of Breed Growth Stocks Portfolio -da NVDA səhmlərini satmışam və Sİ ticarətini diqqətlə izləyirəm. Yarımkeçirici ticarətini "sat" reytinqinə endirirəm. [P15] Analitikin Açıqlaması: Mən META , IVV səhmlərində səhm sahibliyi, opsionlar və ya digər törəmə alətlər vasitəsilə faydalı uzun mövqeyə sahibəm. Bu məqaləni özüm yazmışam və öz fikirlərimi ifadə edir. Bunun üçün ( Seeking Alpha -dan başqa) heç bir kompensasiya almıram. Bu məqalədə adı çəkilən heç bir şirkətlə işgüzar əlaqəm yoxdur. Seeking Alpha -nın Açıqlaması: Keçmiş performans gələcək nəticələrə zəmanət vermir. Heç bir tövsiyə və ya məsləhət verilmir.